4月10日，道瓊斯工業指數一度下跌2100點，拋售美元的動向加劇。因美國國債遭到拋售導致利率急劇上升，包括日本經濟新聞社在內的一些國際媒體進而得出結論：川普的軟肋是美國國債，因其遭到拋售，川普才決定暫停部分對等關稅。但筆者則認為，川普的軟肋不是國債，而是供給短缺。

拋售美國國債確實會導致美債價格下跌，收益率上升，增加美國政府的融資成本。若拋售集中在短期，可能引發市場恐慌，推高長期利率。若拋售速度快於市場消化的能力，可能引發流動性緊張。但從現代貨幣理論（MMT）的視角來看，美聯儲可以無限量購買美債，通過創造準備金吸收拋售壓力，維持收益率穩定。這一點在2020年疫情期間已被驗證，當時美聯儲採取了一系列非常規的貨幣政策，穩定了美債市場，確保了金融體系的穩定運行。

然而，川普面臨的軟肋在於供給短缺導致的高通膨。供給短缺涉及生產、物流、貿易等多個環節。在全球化的背景下，美國的許多商品依賴進口，而貿易摩擦、疫情衝擊等因素都對供應鏈造成嚴重干擾。當貨架上沒有足夠的商品時，消費者的需求無法得到滿足，物價自然會上漲，這種由供給短缺引發的通膨，與傳統的由需求拉動的通膨，有著本質上的不同。傳統的通膨可通過貨幣政策來調節需求，但供給短缺導致的通膨卻難以通過簡單的貨幣政策來解決，因為商品無法由美聯儲或美國財政部在短期內印出來。如果這時外國投資者再集體拋售美國國債，美聯儲為避免進一步刺激通膨，勢必陷入兩難：若購債則通膨惡化，若拒絕購債則債市崩盤。川普被迫在「高物價民怨」與「金融市場動盪」間二選一。這時國債才會成為軟肋。

從更深層次來看，供給短缺問題反映了美國經濟結構的深層次矛盾。長期以來，美國過度依賴金融和服務業，製造業的空洞化嚴重，在全球產業鏈中，美國逐漸失去對一些關鍵產業的掌控能力。當面臨外部衝擊時，這種經濟結構的脆弱性就會暴露無遺。而川普政府的貿易保護主義，尤其是關稅戰，進一步加劇了供給短缺的問題。貿易保護主義雖在短期內可保護一些國內產業，卻破壞了全球產業鏈的穩定，導致進口商品價格上漲，加劇供給短缺。對移民的限制則減少勞動力供給，影響企業的生產能力和擴張速度。

此外，高通膨會侵蝕美國人的實際收入，降低其生活水準，引發社會不滿情緒，若得不到有效緩解，會進一步影響美國的經濟發展和社會穩定。在全球經濟一體化的今天，美國國債市場的波動、通膨的上升，都會對全球金融市場和實體經濟產生衝擊。因此，美國需加強與其他國家的合作，穩定全球產業鏈和供應鏈，減少貿易摩擦；同時需調整經濟結構，加大對製造業和實體經濟的支援力度，以提高自身的生產能力和經濟韌性。

（作者係廣東省生產力學會前副會長、財經專欄作家）